'Dòng tiền giấu mặt' P-Notes đang trở lại thị trường chứng khoán Việt Nam?

Số liệu từ 28/7 đến 4/8 của Chứng khoán MB (MBS) cho thấy lực mua ròng của khối ngoại tập trung rõ vào nhóm cổ phiếu trụ cột - đúng với “dấu chân” P-Notes từng xuất hiện trong quá khứ. Lịch sử thị trường cho thấy P-Notes thường xuất hiện ở những thời điểm thị trường yếu hoặc vừa tạo đáy, thanh khoản thấp, là động lực đẩy VN-Index tăng mạnh trong thời gian ngắn.

Ảnh minh họa.

Theo MBS, các chứng chỉ Participatory Notes (P-Notes) được tạo ra bởi các tổ chức đầu tư lớn. "Về bản chất, tổ chức phát hành sẽ đứng ra gom mua một lượng lớn các cổ phiếu trụ cột, có mức vốn hóa cao và tính thanh khoản vượt trội trên thị trường cơ sở để thiết lập nên một danh mục đại diện. Dựa trên danh mục này, họ phát hành chứng chỉ P-Notes cho các nhà đầu tư nước ngoài quan tâm," MBS thông tin trong báo cáo phát hành ngày 7/8 vừa qua.

Đơn vị phân tích cho rằng, điểm cuốn hút cốt lõi của P-Notes nằm ở sự tối ưu hóa về mặt thủ tục hành chính. Chủ sở hữu P-Notes không bị ràng buộc bởi các quy định đăng ký danh tính phức tạp với cơ quan quản lý nội địa, đồng thời giao dịch được bảo mật tuyệt đối. Đặc điểm nổi bật gồm tính ẩn danh cao, tốc độ giải ngân nhanh, vẫn hưởng đầy đủ cổ tức và lãi vốn. Chính vì vậy, P-Notes thường ưu tiên các mã blue-chip có ảnh hưởng lớn đến chỉ số, mang tính đầu cơ rõ nét - vào nhanh và rút cũng rất quyết liệt.

Số liệu của MBS cho thấy, kể từ đầu năm, khối ngoại bán ròng kỷ lục 92.280 tỷ đồng (khoảng 3,54 tỷ USD), chuỗi bán ròng diễn ra ở hầu hết ở các tháng (từ tháng 1 đến tháng 7). Song một vài dấu hiện từ cuối tháng 7 đến nay cho thấy dòng vốn nước ngoài xuất hiện khi thị trường đã giảm liên tiếp 2 tháng - đặc biệt trong tháng 7, khiến mặt bằng cổ phiếu giảm từ 30-50% kể từ đỉnh.

Theo đơn vị phân tích, phiên 28/7, khối ngoại có phiên mua ròng đột biến 922 tỷ đồng (thông qua khớp lệnh trên sàn HoSE) và trong 6 phiên gần nhất (tính đến ngày 4/8), khối ngoại mua ròng 5 phiên tổng cộng 3.400 tỷ đồng (khoảng 130 triệu USD). Lực mua ròng của khối ngoại tập trung vào nhóm cổ phiếu trụ cột - đúng với “dấu chân” P-Notes từng xuất hiện trong quá khứ ở các cổ phiếu như: FPT, VIC, HPG… Trong khi đó, dòng vốn qua các quỹ ETF lại khá hạn chế (khoảng 0,12 triệu USD). “Sự lệch pha này củng cố giả thuyết về ‘dấu chân’ của dòng vốn P-Notes ẩn danh đang quay lại ở thời điểm này,” MBS nhận định.

Dòng tiền giấu mặt P-Notes đang trở lại thị trường chứng khoán Việt Nam?

Về mặt tích cực, dòng vốn ẩn danh có thể là yếu tố hỗ trợ thanh khoản và tâm lý ngắn hạn sau giai đoạn bán ròng kéo dài. Tuy nhiên, phân tích rủi ro cũng được MBS đặt ra.

Theo đơn vị phân tích, P-Notes mang tính đầu cơ cao, nguồn gốc khó theo dõi và tốc độ rút vốn nhanh. Khi dòng tiền này bắt đầu phân phối hoặc rút, áp lực bán có thể tập trung mạnh vào chính các mã từng được gom lớn, tạo biến động ngắn hạn đáng kể. Lịch sử cho thấy sau các đợt mua mạnh của P-Notes, thị trường thường trải qua nhịp rung lắc hoặc điều chỉnh 7-10% khi dòng vốn này suy yếu.

“Lịch sử thị trường cho thấy P-Notes thường xuất hiện ở những thời điểm thị trường yếu hoặc vừa tạo đáy, thanh khoản thấp, rồi bùng nổ mạnh. Đặc điểm chung là tấn công quyết liệt, kéo giá thẳng tắp ít nhịp chỉnh, thanh khoản tăng đột biến; thời gian mua mạnh thường kéo dài khoảng 1,5 - 2 tháng; khi rút cũng cực kỳ mạnh, dễ tạo khoảng trống thanh khoản và áp lực phân phối ở vùng đỉnh,” MBS nêu quan điểm.

"Việt Nam có thể hưởng lợi từ quá trình tái phân bổ rộng hơn của dòng vốn toàn cầu"

SSI cũng kỳ vọng áp lực bán ròng của khối ngoại sẽ tiếp tục hạ nhiệt trong tháng 8, được hỗ trợ bởi việc đón đầu dòng vốn thụ động đợt đầu tiên dự kiến đổ vào tháng 9 sau khi FTSE Russell nâng hạng Việt Nam lên thị trường mới nổi.

“Việt Nam cũng có thể hưởng lợi từ quá trình tái phân bổ rộng hơn của dòng vốn toàn cầu. Sau giai đoạn tăng mạnh trong nửa đầu năm nhờ các chủ đề AI và bán dẫn, một số thị trường khu vực đã chịu áp lực chốt lời rõ hơn và giao dịch ở mức định giá kém hấp dẫn hơn. Ngược lại, Việt Nam kết hợp được tăng trưởng lợi nhuận bền bỉ, định giá hấp dẫn hơn và tỷ trọng sở hữu nước ngoài tương đối thấp, qua đó tạo nền tảng thuận lợi để thu hút thêm dòng vốn,” SSI nêu trong báo cáo chiến lược phát hành ngày 6/8 vừa qua.

Theo SSI, trong lịch sử, tháng 8 là một trong những giai đoạn thuận lợi nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam, với 8/10 năm gần nhất tăng điểm và mức sinh lời bình quân khoảng 5% trong các năm tăng. Ngay cả hai tháng 8 giảm điểm, vào năm 2017 và 2019, mức giảm cũng tương đối khiêm tốn - dưới 1%.

P/E dự phóng 10 năm của VN-Index. Nguồn: SSI

Đơn vị phân tích cho rằng, định giá thị trường đã trở nên hấp dẫn hơn. P/E dự phóng năm 2026 ở mức 12,2 lần, hoặc khoảng 9,5 lần nếu loại trừ nhóm cổ phiếu liên quan đến Vingroup, tiệm cận các vùng từng ghi nhận trong những giai đoạn căng thẳng như nhịp bán tháo Covid-19 năm 2020 và đợt điều chỉnh liên quan đến thuế quan năm 2025. Ở cấp độ cổ phiếu, nhiều mã đã quay về vùng giá năm 2023 dù lợi nhuận cùng kỳ đã tăng gấp hai đến bốn lần.

Cùng với đó, áp lực bán liên quan đến vay ký quỹ (margin) có thể giảm dần. Theo SSI, dư nợ margin quý 2/2026 tăng 26.700 tỷ đồng (tương đương 6%) so với quý trước khiến thị trường nhạy cảm hơn trong nhịp điều chỉnh mạnh tháng 7. Khi một phần đòn bẩy nhiều khả năng đã được giải tỏa trong đợt giảm mạnh vừa qua, áp lực bán bắt buộc có thể hạ nhiệt trong một đến hai tháng tới, tạo bối cảnh tích cực hơn cho diễn biến ngắn hạn.