SSI Research: Cổ phiếu KBC đang ở dưới sâu giá trị

Cơ quan nghiên cứu SSI duy trì triển vọng tích cực đối với hoạt động kinh doanh khu công nghiệp của Tổng Công ty Phát triển Đô thị Kinh Bắc (HoSE: KBC), với triển vọng tiềm năng của dòng vốn FDI theo xu hướng dịch chuyển sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam.

SSI Research ước tính lợi nhuận sau thuế năm 2023 của KBC có thể tăng lên 3,3 nghìn tỷ đồng.

Trong 9 tháng đầu năm 2022, KBC chỉ ghi nhận 1.300 tỷ đồng doanh thu – giảm 58% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận ròng tăng 191,3% so với 9 tháng đầu năm 2021 lên 2.100 tỷ đồng. Kết quả này chủ yếu nhờ khoản lãi định giá lại tài sản được ghi nhận trong quý 3. Như vậy, KBC mới chỉ hoàn thành 13% kế hoạch doanh thu và 47% chỉ tiêu lợi nhuận sau thuế năm 2022.

Sự chậm trễ trong việc bàn giao đất do kéo dài vấn đề thủ tục liên quan đến cho thuê đất khu công nghiệp là nguyên nhân cốt lõi khiến doanh thu sụt giảm. Đến nay, về cơ bản, KBC phải chờ khách thuê được cấp giấy phép đầu tư để có thể tiến hành bàn giao đất và không dễ để dự đoán chính xác thời gian bàn giao. Bàn giao càng hoàn tất nhanh chóng thì vị thế thanh khoản của KBC càng cải thiện.

Doanh thu cho thuê đất khu công nghiệp (KCN) giảm 68,7% so với cùng kỳ xuống 662 tỷ đồng (chiếm 51,3% tổng doanh thu) do KBC chỉ bàn giao khoảng 18,8 ha đất KCN trong kỳ, giảm 77%. Doanh thu bán bất động sản đô thị, chiếm 26,5% tổng doanh thu, cũng giảm 16,2% xuống còn 342 tỷ đồng với Khu đô thị (KĐT) Tràng Duệ là động lực chính.

Ngoài ra, công ty cũng không ghi nhận khoản doanh thu bán nhà xưởng xây sẵn nào, trong khi 9 tháng đầu năm 2021 có ghi nhận 263 tỷ đồng doanh thu từ mảng này, điều này đã làm sụt giảm thêm doanh thu trong 9 tháng đầu năm 2022.

Cơ cấu doanh thu của Kinh Bắc. Ảnh SSI Research.

Mặc dù doanh thu giảm mạnh, lợi nhuận ròng của KBC tăng gấp 3 lần so với cùng kỳ trong 9 tháng đầu năm 2022 chủ yếu nhờ ghi nhận 2,2 nghìn tỷ đồng khoản lãi định giá lại khoản đầu tư vào Công ty Sài Gòn Đà Nẵng (SDN).

Khoản lợi nhuận không phát sinh tiền mặt này đã được kiểm toán bởi E&Y - công ty kiểm toán đã soát xét việc định giá tài sản của SDN. Nếu loại trừ khoản lợi nhuận bất thường này, KBC đã có thể bị lỗ trong 9 tháng đầu năm 2022 do chậm bàn giao đất và thiếu hụt nguồn thu từ các hoạt động kinh doanh cốt lõi.

Tiến độ cho thuê đất cần đẩy nhanh để hỗ trợ thanh khoản ngắn hạn

Vào cuối quý 3, Kinh Bắc có tổng dư nợ là 7.000 tỷ đồng. Mặc dù có tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu thấp hơn so với các công ty cùng ngành trong khi vẫn duy trì số dư tiền mặt là 1.300 tỷ đồng (tương đương khoảng 4% tổng tài sản), hơn một nửa số nợ của KBC là nợ ngắn hạn trong đó có 2.900 tỷ đồng trái phiếu (tương đương 74% dư nợ trái phiếu) sẽ đáo hạn trong nửa đầu năm 2023 – điều này sẽ gây ra áp lực đáng kể cho thanh khoản bảng cân đối kế toán.

Trong điều kiện tín dụng bị thắt chặt và hoạt động phát hành trái phiếu bị quy định nghiêm ngặt hơn, Kinh Bắc có thể không phát hành được trái phiếu doanh nghiệp mới để đảo nợ. Mặc dù vẫn duy trì kế hoạch phát hành riêng lẻ đã được phê duyệt tại ĐHCĐ bất thường vào đầu năm cho 150 triệu cổ phiếu (tương đương với 19,6% số cổ phiếu đang lưu hành), SSI Research không kỳ vọng đợt phát hành riêng lẻ sẽ sớm được triển khai với diễn biến hiện tại của thị trường chứng khoán. Tốc độ thu tiền từ việc bán đất (cả khu công nghiệp và khu dân cư) sẽ là một biến số quan trọng ảnh hưởng đến tình trạng dòng tiền hiện tại của công ty.

Theo ban lãnh đạo, Kinh Bắc đã ký Thỏa thuận nguyên tắc/ Biên bản ghi nhớ với một số khách hàng để cho thuê 126 ha tại KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh (60ha) và KCN Quang Châu (66ha). Tổng giá trị hợp đồng có thể lên tới 4.300 tỷ đồng, trong đó KBC đã nhận khoản tiền đặt cọc tương đương với khoảng 5% tổng giá trị, phần còn lại sẽ thu định kỳ theo tiến độ giao đất. Việc bàn giao đất còn phụ thuộc vào quá trình xử lý cấp phép của Chính phủ đối với khách thuê đất. Tuy nhiên, quá trình này thuận lợi sẽ có tác dụng hỗ trợ thanh khoản ngắn hạn của công ty.

Triển vọng và luận điểm đầu tư

SSI Research duy trì triển vọng tích cực đối với hoạt động kinh doanh khu công nghiệp của KBC với triển vọng tiềm năng của dòng vốn FDI theo xu hướng dịch chuyển sản xuất từ Trung Quốc sang Việt Nam, thể hiện qua việc mở rộng gần đây của Goertek hoặc Foxconn (các nhà cung cấp chính của Apple) tại các khu công nghiệp của KBC.

Ngoài ra, KBC gần đây đã nhận được quyết định chủ trương đầu tư của Thủ tướng Chính phủ cho hai dự án mới tại Long An với tổng diện tích đất là 1.120 ha (KCN Tân Tập – 654 ha và KCN Lộc Giang – 466 ha). KCN Tràng Duệ – Giai đoạn 3 tại Hải Phòng dự kiến cũng sẽ được phê duyệt quy hoạch tổng thể trong thời gian tới. Quỹ đất mới được kỳ vọng sẽ sẽ giúp KBC duy trì tăng trưởng sau khi các KCN chính (Quang Châu, Tân Phú Trung & NSHL) được lấp đầy.

SSI Research ước tính lợi nhuận sau thuế của Kinh Bắc cho năm 2022 là 2.500 tỷ đồng (tăng 160,3% so với cùng kỳ) chủ yếu nhờ khoản lãi định giá lại được ghi nhận trong quý 3, trong khi hoạt động cho thuê đất tại KCN Quang Châu, Nam Sơn Hạp Lĩnh và Tân Phú Trung là những nguồn đóng góp chính cho lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh cốt lõi.

Trong năm 2023, KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh và KĐT Tràng Cát dự kiến sẽ là nguồn thu nhập chính của KBC trong khi KCN Tân Tập (Long An) và giai đoạn 3 của KCN Tràng Duệ (Hải Phòng) có thể bắt đầu tạo ra doanh thu từ nửa cuối năm 2023. Như vậy, lợi nhuận sau thuế năm 2023 của KBC có thể tăng lên 3.300 tỷ đồng (tăng 33,2% so với cùng kỳ).

Tại mức giá 17.700 đồng/cổ phiếu, KBC giao dịch với P/E năm 2023 là 4,9 lần và P/B năm 2023 là 0,7 lần. SSI Research lặp lại khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu KBC, mặc dù đã điều chỉnh giảm giá mục tiêu xuống 28.000 đồng/CP (từ 43.000 đồng/CP) sau khi tăng tỷ lệ chiết khấu và điều chỉnh giảm diện tích cho thuê giai đoạn 2023-2025 để phản ánh khả năng thu hút vốn FDI có thể yếu đi cũng như áp lực thanh khoản ngắn hạn của công ty.

Ngày 8/11, KBC công bố kế hoạch tổ chức ĐHCĐCĐ vào cuối năm 2022/đầu năm 2023 để xin ý kiến cổ đông thông qua việc trả cổ tức tiền mặt 20% mệnh giá (tương đương với tỷ suất cổ tức là 11,9%); mua lại cổ phần (vốn điều lệ sẽ giảm sau khi thực hiện mua lại) và kế hoạch kinh doanh 2023.

Theo ban lãnh đạo, kế hoạch chia cổ tức bằng tiền mặt và/hoặc mua lại cổ phần phản ánh tình hình tài chính vững chắc của KBC. Dù việc mua lại cổ phần là lựa chọn ưu tiên vì động thái này có thể giúp ổn định giá cổ phiếu trong tình hình biến động của thị trường hiện nay, cả 2 kế hoạch nói trên đều sẽ có tác động đến dòng tiền của công ty.